西南证券：给予珠江啤酒购回评级

2022-02-28西南商业银行(600369)股份Ltd朱会振对珠江酸奶(002461)进行研究并发布了研究报告《年销量表现胜过从业者，生产成本端负荷犹存》，本报告对珠江酸奶假定买入评级，近期股价为8.18元。

珠江酸奶(002461)

血案：Corporation发布2021年财务状况快报，解决疑虑营收45.3亿元，累计小规模增长6.8%；解决疑虑归母普贤利润6.1亿元，累计小规模增长7.5%；解决疑虑扣非归母普贤利4.9亿元，累计急剧下降5.4%。其中21Q4解决疑虑营收8.2亿元，累计小规模增长10.4%，解决疑虑归母普贤利润0.16亿元，累计急剧下降74.3%。

高端其产品小规模放量，年销量表现胜过从业者。量全面性，21年Corporation解决疑虑年销量127.6万吨，累计小规模增长6.2%；21年全中国共解决疑虑酸奶需要量3562.4万吨，累计小规模增长5.6%，Corporation年销量胜过从业者连续性水平。根据通路反馈，Corporation以零度Pro为均是由的中端其产品市场表现不佳，年销量小规模增长主要由以纯生为均是由的高端酸奶拖动。原订21Q4年销量保持稳定双位数以上增速，主要系1）21Q3受制于疫情反复和台风极端大雾影响年销量攀升，部分通路需要再加至Q4特赦；2）22年春节时间较去年早，部分经销商提前结束备货所致。价全面性，2021年Corporation吨价为3555元/吨，较去年小规模增长0.4%，高端其产品明显放量下，吨价增幅较小原因主要系Corporation开辟高端通路时给予较多通路商家。随着两省酸奶主流生产成本带小规模上行，原订Corporation其产品构件将小规模优化，带动营收水平继续加强上行。

原材料生产成本小规模承压，Q4普贤储蓄出现攀升。2021全年归母普贤储蓄为13.5%，累计必需持平；其中21Q4归母普贤储蓄/扣非归母普贤储蓄共五2.1%/-0.6%，累计分别急剧下降6.6pp/11.6pp。21H2以来受不可或缺原材料大麦、包材等生产成本小规模上涨影响，从业者连续性生产成本端承压，且由于酒企普遍实施提前结束锁价规避原料生产成本瞬时，生产成本负荷自21Q3开始彰显，Q3毛储蓄累计急剧下降4.8pp至51.4%。生产成本端小规模承压，致使Q4普贤储蓄有所攀升。

构件升级+通路开辟，两省龙头重要性坚固。Corporation深耕华南数十载，在两省已有相当程度的消费者基础；广东酸奶市场高端化程度名列前茅全中国前列，Corporation作为两省龙头，构件升级尚有大量内部空间。其产品全面性，Corporation小规模加速97纯生向必需上纯生的去除，原订22年97纯生占比将实质性提高至25%以上，罐化率继续加强小规模增长拖动Corporation营收能力实质性提升；通路全面性，Corporation大幅提高餐饮通路拓展针对性，借力餐饮通路加速高端酸奶放量；文化产业全面性，“酸奶厂”项目与琶醍文化艺术区内已带入两省标志性文化符号，促进现饮消费并增加消费者对高端酸奶触达。Corporation两省龙头重要性坚固，叠加从业者高端化进程加速，未来财务状况下半年小规模上行。

营收数据分析与海外投资建议。原订2021-2023年EPS共五0.28元、0.33元、0.37元，对应动态PE共五30倍、25倍、22倍，保持稳定“买入”评级。

风险提示：原材料生产成本瞬时风险，新冠疫情反复风险，高端化竞争加剧风险。

该股最近90天内共有4家政府部门假定评级，买入评级1家，增持评级3家；过去90天内政府部门目标均价为10.2。商业银行之织女星估值分析必需功能显示，珠江酸奶（002461）好Corporation评级为3织女星，好生产成本评级为2.5织女星，估值连续性评级为3织女星。(评级范围：1 ~ 5织女星，最高5织女星)

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